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Les raisons de ne pas augmenter les ventes à découvert de titres français

Le combat des gouvernements européens afin de sortir de la crise financière est une transposition contemporaine du mythe d’Hercule et l’hydre de Lerne. Les divergences économiques entre les 27 pays membres sont les têtes d’un nouveau monstre qu’il faut neutraliser le plus vite possible.

Depuis 2009, la prodigalité d’hier de certains gouvernements européens et son impact négatif sur la solvabilité des dettes souveraines, est sanctionnée par des opérations de ventes à découvert d’emprunts d’État des pays les plus endettés. Ces transactions financières consistent à emprunter un actif (dans ce cas des Obligations Assimilables du Trésor ou OAT) dont le prix est anticipé à la baisse, et à le vendre afin de réaliser un profit au moment où il faudra le racheter pour le rendre au prêteur.

Depuis le 16 avril 2012, les marchés utilisent un nouveau contrat à terme basé sur les notionnels à long terme des obligations émises par la République française : l’Euro-OAT futures. Il peut être utilisé comme outil de couverture de risques afin de protéger la valeur des OAT, ou pour spéculer à la baisse sur la dette française. À ce titre, il est très controversé mais l’on peut cependant remarquer qu’il existe des produits similaires sur le marché des Bunds allemands et des obligations du Trésor italien, et que leur usage n’a pas fait plonger ces deux économies.

Une grande majorité d’analystes et d’investisseurs a annoncé publiquement avoir augmenté ses opérations de vente à découvert des emprunts d’États de la zone euro. Parmi eux, John Paulson, le responsable d’un hedge fund devenu milliardaire en pariant contre des prêts hypothécaires  subprime et dont le portefeuille est estimé à 24 milliards de dollars, a invité les investisseurs à acheter des Credit Default Swaps sur la dette européenne. Souvenons-nous que pour chaque transaction short spéculant à la baisse sur les dettes souveraines, existe une position dite long. Pourquoi ache-ter quand l’ensemble du marché vend ? Réponse : à court terme, avoir des positions de contrarian est une stratégie qui rapporte, notamment si les actifs sont considérés comme risqués.

Avenue Ca-pital Group, gérant 13 milliards d’actifs, aurait enregistré un rendement annuel de 18,5 %, en investissant en 2011 dans les dettes souveraines de la zone euro. Les achats de titres grecs ont rapporté à la Banque centrale européenne 20 % sur deux ans. Début mai, la Banque mondiale et la China Investment Corp seraient net long (plus de positions long que de positions short en portefeuille) sur les dettes européennes. Dans ce contexte volatile, fin avril, lors de sa participation au Paris Europlace Financial Forum, Christian Noyer, le gouverneur de la Banque de France a mis en avant des indicateurs économiques qui devraient conforter les contrarians.

Les écarts entre les taux Euribor et OIS (un proxy des primes de risque) se sont considérablement resserrés. Les banques de la zone euro ont pu émettre quelque 70 milliards d’euros de dettes non garanties. Les déficits du Portugal et de l’Italie sont à la baisse, celui de la France a été ramené de 7,5 % en 2009 à 5,2 % en 2011. Dès 2010, le déficit de la zone euro a diminué deux fois plus qu’aux États-Unis pour s’établir à 4 % fin 2011. Les deux opérations exceptionnelles de refinancement à plus long terme (LTRO), qui ont apporté des liquidités fraîches à 1 % pour une durée de trois ans aux banques européennes, ont facilité le deleveraging tout en évitant une contraction du crédit qui aurait pu compromettre le maintien de la stabi-lité des prix dans la zone euro. Lors de cette conférence, plusieurs participants ont confirmé la forte probabilité d’un troisième LTRO en 2012.

À l’heure où une sortie ordonnée de la Grèce de la zone euro s’impose, ces fonds seront plus que nécessaires pour faciliter le rachat des dettes souve-raines des États européens, et contenir ainsi les effets de contagion en évitant l’implosion de l’Euro. Tant que la Banque centrale européenne est prête à financer l’Europe à 27, être contrarian sur des opérations de court terme d’achat de dette souveraine européenne, restera très profitable. Le timing du moment opportun pour liquider ses positions est alors crucial.

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